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      探尋國企外延式增長路徑

      來源:經濟參考報2019-09-24 14:08

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        作者:中山大學管理學院 陳玉罡、魯濟華

        按照中央全面深化改革領導小組的工作部署和要求,國資委出臺了《改革國有資本授權經營體制方案》(以下簡稱《方案》)。《方案》把黨的十九大提出的管資本為主的要求予以政策化、制度化。從管企業向管資本轉變,核心要義是對生產關系的調整,從經營企業、公司治理轉變為資本運作、資本管理。生產關系的轉變,一方面通過投資高質量標的等方式,提高了國有資本使用效率,搶占戰略性新興產業的發展機遇,進一步解放和發展生產力;另一方面,通過去產能等有序退出手段,為投資回籠了資金,提高了國有資本流動性,實現國有資本的可持續發展。

        同時,毋庸諱言,由于各種主客觀因素的綜合作用,國資在從管企業向管資本轉變的過程中,其在管企業階段所存在的諸多矛盾將會隨著改革的推進而衍化發展,最終也會在管資本階段產生一系列新的矛盾。此時,以腳踏實地的精神,從當下形勢出發,我們認為國資管理者可以采用“創值管理”的新方法,助力其投資決策。創值管理將提供給國資管理者一套科學有效的投資分析體系,提升國資管理者的專業化技能水平,有助于國資管理者正確投資決策,在從管企業向管資本轉變的進程下革新原有的“市值管理”模式,實現由“資本效率低”行業到“資本效率高”行業、“戰略價值低”行業到“戰略價值高”行業的轉型,進一步解放和發展生產力。

        在以往市值管理的模式下,國資委與國企管理者更多圍繞著如何提升企業市值開展工作,專注于公司治理、并購重組等領域,并通過并購優質資產、盤活存量資源等方式,在企業所屬行業內或行業間調整生產關系,解放和發展生產力,最終期望實現企業價值最大化。現實中,隨著2014年后市值管理模式的廣泛使用,股票市場上出現了并購浪潮,大量上市企業跨界購買熱門概念資產,企業股價也實現大幅上漲。然而在并購浪潮三年后的2018年,市值管理模式下的一些上市公司呈現出市值向上、利潤率向下的資本低效率現象,其盈利能力、財務狀況并未獲得有效提升,反而被并購標的所累。究其原因,市值管理模式片面偏重于對資產做市值加法,在市場情緒的推動下,企業在實施并購前未對購入的熱門概念資產的盈利能力進行充分研究,在購入資產后沒有以動態的眼光去看待資產價值的變化,在管理中缺乏對資產的優勝劣汰,導致企業業務愈加復雜、企業規模猶如滾雪球般擴大,但企業內在價值卻沒有得到相應提升。可以看出,市值管理模式雖然可以在短期內有效提高企業股價,但難以長期有效提升資本使用效率,最終使得企業陷于資本低效率及流動資金緊張的窘境。

        本著事物發展螺旋形上升的基本原理,根據《方案》提出的管資本為主的要求,為解決在市值管理模式下積累、激化以至于對抗的矛盾,建議國資委與國資管理者在創值管理新模式下開展工作。在創值管理模式下,國資委與國資管理者將既“做創值加法”又“做劣勢減法”,更有效地調整企業所屬行業內或行業間的生產關系,將資本效率低、戰略價值低的行業維持現狀或逐步退出,將寶貴的國有資本聚集成拳頭,砸開戰略價值高、附加值高的行業的門檻,為新的、更高效率的生產力打造新的生產關系,進一步發展生產力。

        對比市值管理與創值管理,可以看出,創值管理以資本使用效率最大化為首要目標,關注質量,即不僅要市值的“量”,更要抓住創造價值的“質”。國資委將從關注每個企業的市值管理,轉變為關注每個企業的創值優劣,從而實現國有資本的有進有退,在進退之間完成對國有資本的管理。國資委將實現國有資本從劣勢企業退出,并把國有資本投資于有戰略投資意義的和有大的利潤空間的企業。

        在國有資本進退抉擇的具體操作中,應依托生產力與生產關系螺旋形上升發展的基本原理,在以生產力的新舊(戰略價值的高低)作為區分標準外,同時關注生產關系的價值(即剩余收益的大小,指企業賺取的凈利潤超過其資本要求的回報后剩余的部分),辯證地看待新生產力(戰略價值高)與舊生產力(戰略價值低)中所存在的高價值生產關系(剩余收益大)與低價值生產關系(剩余收益小),即四類:戰略價值高、剩余收益高;戰略價值高、剩余收益低;戰略價值低、剩余收益高;戰略價值低、剩余價值低。

        對于上述四類行業,建議國資委與國資管理者采取不同的應對措施。首先,國資委與國資管理者應著重關注戰略價值高、剩余收益高的行業,這是未來發展的方向。從現實角度出發,這些具有美好前景及優質現金流的行業容易引發行業競爭,且行業馬太效應明顯,國資委與國資管理者應當引入具有合適資質的私募股權投資,采取并購等手段,輔以職業化的經理人團隊,在堅持黨的領導和監事制度下,快速做大做強企業,取得行業的領先地位。

        其次,國資委與國資管理者應同樣高度重視戰略價值高、剩余收益低的行業,這些行業從平均而言,相較于戰略價值高、剩余收益高的行業反而具有更強的戰略價值,民間資本卻因其初期投入大,研發難度大,產出難確定等因素鮮有興趣。然而,上述對于民間資本不利的因素反而體現出國有資本的優勢,對于這些戰略制高點的行業,國資與國資管理者應體現出國家意志,積極地尋找合適的風投合作伙伴,從零開始經營企業,努力實現企業自給自足,并挖掘行業潛力,將行業向高剩余收益的方向發展。

        再則,對于低戰略價值、高剩余收益的行業,國資委與國資管理者應當仔細甄別,對比投入與產出的經濟效益,對于仍能夠進一步解放生產力的企業,應當繼續發展或維持現狀,為國有資本增值;對于很難進一步解放生產力的企業,應當采取逐步退出的策略,為高戰略價值項目、低戰略價值高剩余收益項目回籠資金。在這里,國資委與國資管理者應當謹慎處置,以“保證現有,向上攀登”為指導理念,并認識到將回籠后的資金投向高戰略價值項目與投向低戰略價值、高剩余收益項目之間是不矛盾的,只有“保證現有”,保證發展現有的高剩余收益國企,才能夠積蓄足夠的資金、團隊、技術,去“向上攀登”,去搶占高戰略價值行業。同時,搶占高戰略價值行業也反向保證了現有的低戰略價值、高剩余收益行業的發展,減少了被“卡脖子”的風險,在這一對相輔相成的行動中,“保證現有”是一切的基石。

        最后,國資委與國資管理者應當清醒地認識到戰略價值低、剩余收益低的行業對國有資本健康發展的有害影響,對于這些毀損價值的劣勢行業,應當完全退出,盡可能地回籠資金,進而投資到高戰略價值的項目中去。

        綜上分析,國資委和國資管理者在從管企業到管資本的轉變過程中,應當以進一步解放和發展生產力為主要目標,兼顧根據剩余價值高低對生產關系的調整,將原有的市值管理轉變為新的創值管理,走出一條國有資本既依靠自有資金的內生增長又借助私募風投資金的外延發展的新路徑。

        (本文系國家社會科學基金重大項目國有企業監督制度改革與創新研究<17zda086>的階段性成果。)

      [ 責編:萬霽萱 ]
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